Hvem skal betale?

Kriser ligner hverandre. Når stormen herjer ber kapteinen om solidaritet, men så fort faren er over, forsvinner samholdet: Noen skraper bunnen, mens andre danser på øverste dekk. Hva må til for at koronakrisen ikke skal skape en ny gjeldskrise i eurosonen?

Foto: Shahin Khalaji, Unsplash.

Den kommende krisen vil ikke dreie seg om helse, men økonomi. Sommerfugleffekten som oppsto på markedet i Wuhan spredte seg raskt langs de sårbare bruddlinjene til den globaliserte og liberaliserte kapitalismen. I førti år har den flyttet «verdikjedene» til hvert nye lavpriseldorado som lover den saftig profitt: finansialisering, «fri» konkurranse gjennom lønnskutt, just-in-time, lean management, plyndring av naturressurser, planlagt foreldelse, kutt i munnbind og sykehussenger, og økonomiske innstramminger.

Vi er bare ved begynnelsen, men allerede spør økonomene: Hvem skal betale og hvordan? En profesjon som tjener sitt daglige brød på denne gjæren som bare trenger å høre ordet ‘kostnader’ for å starte hevingen, vil ikke gå glipp av en slik anledning til å stille spørsmålet. Og for en gangs skyld har økonomene rett. Det er faktisk et av de store spørsmålene i perspektivet om en tilbakevending til normalen: Hva er normalt? Hva er en tilbakevending? Og finnes det et perspektiv som ikke vil sperre horisonten på ny?

Betaler allerede

Økonomisk sett har kapitalismen aldri opplevd en lignende krise. Den er verken klassisk eller keynesiansk: Den skyldes ikke tilbudssjokk på grunn av institusjonelle eller teknologiske hindringer eller mangel på kapital, arbeid eller naturressurser, eller et plutselig bortfall av etterspørsel, selv om systemet har hatt store strukturelle problemer med den i førti år. Krisen skyldes i all hovedsak offentlige beslutninger (og, i mindre grad, at mange enkeltindivider har bestemt seg for å beskytte seg) som har stengt ned deler av økonomien. Den internasjonale arbeidsorganisasjonen (ILO) anslår at «1,25 milliarder arbeidere, 38 prosent av den globale arbeidskraften, er ansatt i sektorer som nå står overfor en alvorlig nedgang i produksjonen og en høy risiko for at arbeidsplassene vil forsvinne. Blant sektorene er detaljhandel, overnatting og matservering, samt industri.»1«ILO Monitor: Covid-19 and the world of work, 2nd edition» (PDF), Den internasjonale arbeidsorganisasjonen, Genève, 7. april 2020. Resultatene av denne risikoen er allerede mulig å estimere. Antall nedlagte arbeidstimer i verden vil, ifølge ILO, falle med 6,7 prosent i andre kvartal av 2020: et tap tilsvarende 195 millioner fulltidsjobber. Ifølge en FN-rapport2Andy Sumner, Chris Hoy og Eduardo Ortiz-Juarez, «Estimates of the impact of covid-19 on global poverty», arbeidsdokument, United Nations University, Helsinki, 8. april 2020. vil krisen kaste 500 millioner mennesker ut i fattigdom som følge av redusert økonomisk aktivitet og tap av arbeidsplasser.

Løsningen forutsetter at dagens ledere samtykker til noe de alltid har hevdet er umulig.

Her har vi allerede et svar på spørsmålet om hvem som ikke bare vil betale for krisen, men allerede gjør det: Krisens første kostnader er de umiddelbare tapene i produksjonen av varer og tjenester (både nyttige og unyttige, skadelige og ikke-skadelige) som nok ikke vil innhentes. Disse tapene tas ofte av arbeidere som har fått lønnskutt eller mistet jobbsikkerheten som følge av ikke-realisert og ikke-solgt produksjon. Det er hoveddelen av hva det har kostet oss og vil koste oss å bremse spredningen av koronaviruset.

Men det er vanligvis ikke slik spørsmålet om kostnad og hvem som skal betale stilles. Økonomene hopper som regel raskt fra de knuste vasene til forsøkene på å lime dem sammen igjen. Dermed blir oppmerksomheten umiddelbart flyttet til foten av det offentlige gjeldsfjellet som staten og velferdssystemene pådrar seg av sjokket og forsøkene på å redusere skadene og lidelsene som produksjonsfallet har ført til. Og hvem skal betale den gjelden?

Tre måneder med Le Monde diplomatique for 69 kroner!

Papiravis og full digital tilgang

Katastrofescenario

Dette spørsmålet er minst like interessant som det forrige, men hvis man ikke har fått med seg den første regningen, risikerer den andre (gjelden statene har pådratt seg) å framstå som krisens reelle kostnad. Denne kostnaden er i virkeligheten bare regningen for produksjonsrestriksjonene, som statene har påtatt seg den direkte kostnaden for, og for fordelingen av den første kostnaden mellom de institusjonelle aktørene den rammer. Staten rammes, i likhet med bedriftene og husholdningene, direkte av restriksjonene og tar sin del av disse tapene i form av redusert skatteinngang (selskaps- og inntektsskatt, moms og avgifter). Overalt i verden har bedrifter blitt tilbudt utsatt skatt og sosiale avgifter, kontantstøtte eller lånegarantier, mens støtteordningene for husholdningene er bevart eller styrket med lønnserstatning i form av permitteringsordninger og arbeidsledighetstrygd.

Framover vil nok overtakelse av gjeld, rekapitalisering og nasjonalisering bli nødvendig for å redde kriserammede bedrifter på grunn av forutsigbar økning i gjeld (mens produksjonsapparatet fortsatt vil være mer eller mindre klart til å sette i gang igjen). Hvis denne gjelden, som allerede før krisen var foruroligende høy, skyter i været vil det føre til store konkurser. I en framsynt studie i oktober som simulerte en global resesjon på fire prosentpoeng av BNP (det vil si halvparten av BNP-fallet under finanskrisen i 2008) spådde Det internasjonale pengefondet (IMF) at bedriftenes samlede risikogjeld ville øke drastisk, til 19 000 milliarder dollar, og utgjøre 40 prosent av de private selskapenes gjeld i 2021.3Global Financial Stability report, Det internasjonale pengefondet, Washington, oktober 2019. Allerede nå må regnestykket gjøres på ny, for BNP-tapene estimert for dagens krise er allerede to ganger høyere enn dette katastrofescenarioet. Statene vil dermed komme ut på den andre siden av krisen langt mer forgjeldet enn for bare noen måneder siden.

Før vi ser på hvem som stikker av fra regningen, må vi klargjøre to saker. For det første dreier gjeldskostnad til staten seg ikke om framtidig tilbakebetaling til kreditorene (om fem, ti eller tretti år). Staten klarer som regel å «rullere gjelden», det vil si at de gir kreditorene nye lån i bytte mot de gamle. Dermed tilbakebetaler staten alltid sine kreditorer, men gjør ikke nødvendigvis opp sin gjeld. For det andre kan vi berolige de som er bekymret for om det finnes nok midler til å holde tritt med statenes gjeldsbehov. Som økonomen Bruno Tinel så elegant formulerer det: «Hvis man mener det er for mye gjeld, må man også påpeke at det er for mye sparing.»4Bruno Tinel, Dette publique: sortir du catastrophisme, Raisons d’agir, Paris, 2016.

Den reelle kostnaden for statens gjeld er ikke nedbetalingen av lånebeløpet, men rentene staten hvert år må betale til kreditorene. Spørsmålet blir dermed: Er denne kostnaden bærekraftig på sikt for fellesskapet, og hvis ikke, kan man kvitte seg med den (og hvordan?)

Muligheten for krakk

Så langt har rentene på offentlig gjeld i de største OECD-landene ikke skutt i været. Spania, Portugal, Hellas og Italia klarer fortsatt å låne i ti år til nominelle renter under to prosent. For USA, Tyskland, Frankrike, Japan og Storbritannia er rentene under én prosent: Med inflasjonen låner dermed alle disse statene til en realrente nær eller under null prosent. Kostnaden til den offentlige gjelden vil dermed være håndterbar – og ingen vil egentlig trenge å nedbetale den – med mindre finansaktørene får panikk og krever at staten skal betale for frykten (frykt er den fremste drivkraften til disse folkene mange liker å kalle «risikosøkende»).

Hva vil skje og hva kan statene og pengemyndighetene gjøre hvis det bryter ut panikk hos finansaktørene (pensjonsfondene, livsforsikringsfondene, sparefondene og bankene) som forvalter sparepengene til borgerne og bedriftene?

Hvis det blir panikk, vil den utvilsomt bli selektiv og finansaktørene vil på ny kreve ulike renter av landene i eurosonen. Eurolandene i sør vil garantert trues mer enn de i nord. I så fall er det naturlig å tenke at «paraplyen» Den europeiske sentralbanken (ESB) åpnet i 2012 – da daværende europeiske sentralbanksjef Mario Draghi annonserte at «ESB ville gjøre alt som er nødvendig for å redde eurosonen» – fortsatt vil være slått opp slik den har vært gjennom hele politikken med såkalte kvantitative lettelser. Det faktum at ESB sier seg rede til å kjøpe på bruktmarkedene all statlig gjeld som er gjenstand for overdrevent salg (som presser opp rentene på denne gjelden), og at disse løftene blir fulgt opp med overbevisende handlinger, kan kanskje være nok. Men ingen kan for tiden si hvor stor den offentlige gjelden vil bli eller når mistilliten blir så stor at selv det at det finnes en kjøper i siste instans ikke lenger vil virke betryggende (120 prosent, 150 prosent eller 200 prosent av BNP?). Dette vippepunktet kan være nokså høyt, gitt at kreditorene ikke lenger har særlig mange bedre alternativer. Det fjerner ikke muligheten for et nytt obligasjonskrakk. I så fall må vi vurdere hvordan vi kan bli kvitt deler av denne offentlige gjelden, eller nøytralisere gjeldsbyrden. Kort fortalt spørre: Hvem skal betale?

Sunne offentlige finanser

I en så alvorlig krise mangler den ortodokse verktøykassen flere redskap. I sitt forsøk på å svare på spørsmålet i en artikkel i den franske finansavisen Les Échos, tvinges Jean Tirole – en av frontfigurene i Frankrike for den nyklassiske teorien som har dominert økonomifaget de siste femti årene og vinner av «nobelprisen» i økonomi i 2014 – til å forlate sin egen lære og låne noen verktøy fra naboene.5«Jean Tirole: quatre scénarios pour payer la facture de la crise», Les Échos, Paris, 4. april 2020.

Tirole skisserer fire løsninger for eksplosjonen av offentlig gjeld i eurosonen. Den første består i å avvise deler av gjelden, et alternativ Tirole mest trekker fram for å avfeie: Han kaller alternativet «delikat», fordi det vil varig sverte ryktet til statene som går til det skrittet. Det kan føre til at det vil gå lang tid før noen vil låne til dem igjen. Dermed vil de tvinges til umiddelbart å få statsbudsjettet til å gå i null, noe som vil svekke etterspørselen enda mer i en tid hvor økonomien trenger noe helt annet. Et blindspor altså, i Tiroles øyne. Dette alternativet, som vil bety mer skatt for de som har høy formue og inntekt, har ikke alltid gitt de problemene man tilskriver det. Noen ganger har det gjort at stater har kommet seg raskt på fote igjen.

Den andre løsningen er å øke skattene og redusere utgiftene for å dempe behovet for ny gjeld: «Statene innfører særskatter for de rikeste, for eksempel formueskatt, for å takle det økte behovet i de offentlige finansene», forklarer Tirole. Det vil si en slags tilbakevending til de økonomiske innstrammingene i forrige tiår, men den gang med en bedre fordeling av byrden. Tirole sier egentlig ikke hva han mener om denne løsningen. Alternativet med en bedre fordeling er tydeligvis ikke i tankene til Frankrikes finansminister Bruno le Maire ennå. «På lang sikt er det nødvendig å ha sunne offentlige finanser og redusere gjelden»,6«Gérald Darmanin et Bruno Le Maire: ‘Le plan d’urgence révisé à 100 milliards d’euros’», Les Échos, 9. april 2020. sier han uten å presisere hvem som skal bidra til sunnheten.

Svimlende negativ balanse

Tiroles tredje løsning er å spre deler av den offentlige gjelden innad i eurosonen: de berømte «korona-obligasjonene» (fellesobligasjoner utstedt av EU-landene) som medlemmene i nord avviste noen dager etter Tiroles artikkel. Ideen er på ingen måte dum hvis renteøkningen bare rammer noen få land, som da vil nyte godt av den høyere graden av tillit som snittet på statsgjelden i eurosonen har. Denne løsningen er åpenbart ingen utvei hvis mistroen mot offentlig gjeld sprer seg til alle landene.

Dermed gjenstår en fjerde løsning, som Tirole foretrekker: Monetarisering av gjeld (og ikke bare av statenes gjeld), det vil si at den kjøpes av sentralbankene. Tirole understreker at spørsmålet om tilbakebetaling da ikke lenger vil gjelde: «Det finnes ingen formell forfallsdato for statene; et antatt midlertidig oppkjøp kan dermed i praksis bli permanent.» Når en stat betaler sin gjeld til ESB kan den samtidig utstede en ny gjeld til finansaktørene (for å få likvide midler), en gjeld som ESB så vil kjøpe opp på sekundærmarkedene. En gjeld til ESB som er blitt permanent, som en slags evig kredittlinje, vil åpenbart gi statene en ting mindre å tenke på. Men hva med rentene? Jean Tirole sier ikke noe om det. Her trenger vi kanskje litt innovasjon, for uten det vil den reelle offentlige gjeldsbyrden bestå i sin helhet.

Det enkleste er garantert å la sentralbanken ta tapene og profitten på den oppkjøpte gjelden: en slags koordinert sletting av gjelden. En slik løsning vil ha den fordelen at den ikke snyter de private aktørene (som jo selv har solgt gjelden til ESB) og ikke gir økt inflasjon, siden likviditeten de private aktørene får for statsgjelden ikke øker formuene deres eller skaper fiktive inntekter (det dreier seg ikke om det Milton Friedman kalte «helikopterpenger», altså at statene deler ut penger til befolkningen i håp om at de vil bruke dem og få fart i økonomien). En slik storskala koordinert offentlig gjeldssletting vil åpenbart føre til store tap for ESB, som vil få en svimlende negativ balanse. Kanskje vil den dagen komme hvor alle må spørre seg: Er det virkelig et problem? Om statene var tvunget til å skyte inn midler i ESB ville det åpenbart vært et problem, men det er ikke tilfellet, i det minste ikke fra et institusjonelt perspektiv. Hindret mot en slik løsning er ikke så mye økonomisk, teknisk eller institusjonell, som politisk: Den forutsetter at dagens ledere samtykker til noe de alltid har hevdet er umulig. Men er ikke tiden moden for å bryte med fortiden?

Mild inflasjon

Det finnes imidlertid en siste løsning som Tirole ikke drøfter, nemlig å skape (eller gjenskape) på europeisk nivå en mild inflasjon på to–tre prosent ved å koordinere lønnspolitikken i EU-landene slik at den gir en ny dynamikk med nominelle lønnsøkninger (det vil si uten å ta hensyn til inflasjonen). Med en koordinering mellom myndigheter, fagforeninger og ESB, vil denne lønnsbaserte inflasjonsstyringen kunne kontrolleres. Man kunne også kalibrere hastigheten på de nominelle lønnsøkningene i de ulike medlemslandene, for å utjevne den reelle vekslingskursen som er akkumulert etter at nasjonale devalueringer ble umulig med euroen og dermed utjevne handelsubalansene euroen har skapt mellom medlemslandene.

En slik inflasjonsstyring vil dempe den offentlige gjeldsbyrden, på bekostning av de rikeste kreditorene. Det er slik man tradisjonelt har løst gjeldsproblemer etter kriger. Myndighetene finansierer først utgiftene til opprustning ved å be rentenistene legge ut og gi dem tilbake pengene noen år eller tiår senere – i en valuta med lavere kjøpekraft. Det er ingen fare for at de fattige vil bli snytt her, for de har ikke penger. Å skape en mild inflasjon gjennom koordinerte og differensierte lønnsøkninger i eurosonen, kan være en løsning for å dempe byrden av akkumulert gjeld, hvor rentenistene tvinges til å bidra på en nokså skånsom, men langvarig måte.

Å kjøpe deler av den offentlige gjelden for å slette den eller å innføre en styring med mild lønnsinflasjon kan virke kjettersk. Men som den britiske økonomen John Maynard Keynes i sin tid sa om hjemlandet sitt, hvis en krise vedvarer eller blir verre, kan den få «ledende statsmenn og administratorer til å dempe de verste konsekvensene av feilene i læren de har blitt oppdratt i ved å gjøre ting som er nokså inkonsistente med deres egne prinsipper, og i praksis verken ortodokse eller kjetterske, slik det allerede finnes tegn til».7John Maynard Keynes, Collected Writings, vol. XIII. Blant disse tegnene er utvilsomt skrittet til siden som Jean Tirole har tatt, og som også mange andre, uten å si det, krever av EU-institusjonene, EU-lederne og av «læren de har blitt oppdratt i».

Oversatt av redaksjonen

Laurent Cordonnier er professor i økonomi ved Universitetet i Lille.

Fotnoter   [ + ]

Forrige sak

Tvisyn med spredning

Neste sak

Sartres nei

Andre saker om Økonomi

Den store illusjonen

Før både første og andre verdenskrig fikk britiske Norman Angell mye oppmerksomhet for sin teori om

0 kr 0

Logg inn

Ikke abonnent? Tegn abonnement her.